2025年3月物价数据点评
事件：根据国家统计局公布的数据，2025年3月，CPI同比下降0.1%，上月为下降0.7%；1-3月CPI累计同比下降0.1%；3月PPI同比下降2.5%，上月为下降2.2%，1-3月PPI累计同比下降2.3%。
基本观点：3月CPI环比季节性下行，同比降幅明显收窄，主要是受上年同期基数下沉带动，与此同时，以旧换新政策扩围加力，也对家电、汽车、电子产品价格带来支撑。我们认为，在春节错期效应导致年初两个月数据大幅颠簸之后，3月CPI同比更能体现当前整体物价稳中偏弱状况。3月PPI环比、同比跌幅扩大，主因国际原油价格总体继续下跌并逐步传导至国内相关行业，国内需求偏弱拖累下，煤炭、钢铁等工业品价格亦有所下行，另外，终端消费不足导致生活资料价格跌幅也有所加深。总体上看，当前国内物价水平稳中偏弱，为扩消费对冲外部冲击提供了充分的空间。
展望未来，4月外部经贸环境变数骤然加大，部分出口转内销需求可能会对物价形成一定下行压力。不过，我们判断新一轮增量政策将会出台，超常规逆周期调节有望出手，扩内需成为当前的首要任务，重点是大力提振消费。这将对物价形成有力支撑。综合上年同期基数变化，短期物价走势，我们判断4月CPI同比将在0%左右。这也意味着后期国内促消费空间广阔，不用担心通胀问题。PPI方面，美国宣布“对等关税”后，国际大宗商品价格大幅下跌，同时外需放缓也将对国内工业品价格有一定抑制作用，预计4月PPI同比降幅将进一步扩大至-3.0%左右。
具体来看：
一、3月CPI环比季节性下行，同比降幅明显收窄，主要是受上年同期基数下沉带动，与此同时，以旧换新政策扩围加力，也对家电、汽车、电子产品价格带来支撑。我们认为，在春节错期效应导致年初两个月数据大幅颠簸之后，3月CPI同比更能体现当前整体物价状况。总体上看，当前国内物价水平稳中偏弱，为扩消费对冲外部冲击提供了充分的空间。
具体来看，3月春节消费旺季影响进一步消退，加之天气转暖，部分鲜活食品大量上市，当月猪肉、鲜菜、水果等主要食品价格都有不同程度下降；不过，受上年同期食品价格基数偏低影响，3月猪肉、鲜菜、水果价格同比都有一定幅度回升，食品CPI同比降幅收窄1.9个百分点，至-1.4%，对CPI同比的下拉影响比上月减少约0.35个百分点，是推动当月CPI同比降幅收窄的主要因素。
非食品价格方面，3月成品油价格“二连降”，同比降幅也有所扩大，即由2月的-1.4%扩大至-6.5%，主要体现国际输入性因素影响。其他工业品价格方面，3月在耐用消费品以旧换新政策扩围加力支持下，家电、汽车、电子产品价格获得支撑，同比都有不同程度改善，并带动工业消费品价格同比降幅有所收窄。但受消费不振影响，当前消费品价格整体仍然较为低迷，这是制约3月CPI同比未能回正的一个主要因素。
服务CPI方面，节后旅游出行需求快速下行，3月飞机票和旅游价格环比分别下降11.5%和5.9%，不过，在上年同期基数下沉推动下，3月服务价格同比回正，这是推动当月整体CPI同比降幅收窄的另一个主要原因。
鉴于春节错期对1月和2月CPI月度同比影响较大，3月CPI同比实际上更能代表当前整体物价水平——3月CPI同比为-0.1%，1-3月CPI累计同比也为-0.1%。另外，3月剔除波动较大的食品、能源价格，更能体现根本物价水平的核心CPI同比为0.5%，较上月上升0.6个百分点，1-3月累计同比为0.3%。这显示3月及年初物价水平稳中偏弱。这一方面源于当前商品和服务供应充足，另一方面是市场需求不足现象依然比较突出。背后主要是房地产市场持续调整影响居民消费信心——根据国家统计局最新数据，2025年2月，国家统计局公布的消费者信心指数是88.4%，较上月上升0.9个百分点，连续三个月回升，背后是四季度经济增速回升，楼市活跃度上升，消费者信心有所恢复。不过，当前消费者信心指数仍然明显低于100的中值水平，背后是受房地产市场持续调整，居民财富“缩水”，以及2024年居民收入增速有所下滑等影响，当前居民消费信心偏弱。
需要指出的是，去年四季度以来包括消费品以旧换新在内的促消费政策加码，对物价有一定支撑作用。可以看到，去年11月至今年3月，汽车等交通工具价格累计下降0.5%，而之前的五个月累计下降2.2%。家电方面，去年11月至今年3月，家用器具价格累计上升2.9%，而之前的五个月累计降幅为1.9%。这意味着2025年促消费力度进一步加码，特别是消费品换新支持额度由上年的1500亿翻番至3000亿，将对汽车、家电及数码电子产品等主要消费领域物价有一定支撑作用。
展望未来，4月外部经贸环境变数骤然加大，部分出口转内销需求可能会对物价形成一定下行压力。不过，我们判断新一轮增量政策将会出台，超常规逆周期调节有望出手，扩内需成为当前的首要任务，重点是大力提振消费。这将对物价形成有力支撑。综合上年同期基数变化，短期物价走势，我们判断4月CPI同比将在0%左右。这也意味着后期国内促消费对冲外部冲击的空间广阔，不用担心通胀问题。
二、3月PPI环比、同比跌幅扩大，主因国际原油价格总体继续下跌并逐步传导至国内相关行业，国内需求偏弱拖累下，煤炭、钢铁等工业品价格亦有所下行，另外，终端消费不足导致生活资料价格跌幅也有所加深。展望4月，美国宣布“对等关税”后，国际大宗商品价格大幅下跌，同时外需放缓也将对国内工业品价格有一定抑制作用，预计4月PPI同比降幅将进一步扩大。
3月PPI环比下跌0.4%，同比下跌2.5%，环比、同比跌幅较上月均扩大0.3个百分点。这主要受内外部两方面因素影响：一方面，受美国政府能源政策取向及贸易战风险加大等因素影响，3月国际原油价格总体继续下跌，当月布伦特原油现货价月均值环比下跌3.4%，同比跌幅较上月扩大4.5个百分点。自1月中下旬以来，国际油价较快下行，对国内原油相关行业PPI的下拉效应逐步显现，3月国内石油和天然气开采业PPI环比下降4.4%，同比下降8.5%，石油、煤炭及其他燃料加工业PPI环比下降2.3%，同比下降7.8%，降幅较上月均有所扩大。
另一方面，国内需求偏弱拖累下，3月煤炭、钢铁等工业品价格亦有所下行。其中，随天气转暖，北方供暖季结束，煤炭需求季节性下降，3月煤炭开采和洗选业PPI环比跌幅扩大至4.3%，同比跌幅扩大至14.9%；房地产开发投资延续下滑背景下，钢铁等工业品需求继续承压，3月钢铁行业PPI环比下跌0.5%，非金属矿物制品业PPI环比下跌0.5%，同比跌幅分别为-10.0%和-3.4%，与上月相比有小幅收敛。另外，3月生活资料PPI环比、同比跌幅均有所加深，显示终端消费不足对整体PPI表现亦有所拖累。
分大类看，3月生产资料PPI环比下跌0.4%，同比下跌2.8%，跌幅较上月分别扩大0.2和0.3个百分点，这主要受能源及部分工业品价格拖累。因此从分项来看，当月采掘工业PPI环比、同比跌幅明显扩大，原材料工业PPI环比、同比跌幅也有所加深，但下游加工工业PPI环比、同比跌幅则小幅收敛。我们关注到，受高技术产业快速发展，设备更新等政策显效拉动，近期部分下游行业供需结构有所改善，价格呈现积极变化——3月电子电路制造、工业自动控制系统装置制造、电力电子元器件制造价格同比降幅较上月分别收窄0.6、0.4和0.2个百分点，航空航天器及设备制造价格同比上涨2.0%，船舶及相关装置制造价格同比上涨0.7%，制药专用设备、包装专用设备、纺织专用设备制造价格同比分别上涨6.1%、1.9%和0.2%。
生活资料方面，3月生活资料PPI环比下跌0.4%，同比下跌1.5%，跌幅较上月分别扩大0.4和0.3个百分点。从分项来看，当月食品、衣着、一般日用品、耐用消费品PPI环比均有所下跌，且除日用消费品PPI同比上涨外，其他分项PPI同比也均为下降。其中，或主要受汽车价格战影响，3月耐用消费品PPI环比下跌1.0%，同比下跌3.4%，跌幅较上月分别扩大1.0和0.9个百分点，对当月生活资料PPI整体表现造成明显拖累。
展望4月，美国宣布所谓“对等关税”后，原油、铜、铝等国际大宗商品价格出现大幅下跌走势。同时，外部经贸环境变化带来出口放缓，也将对国内工业品价格有一定抑制作用——近年出口交货值在制造业产值中的比重稳定在45%左右。综合以上，4月PPI同比降幅将进一步扩大，预计在-3.0%左右。往后看，年内PPI同比能否转正，除了要关注原油等国际大宗商品价格走势外，将主要取决于接下来逆周期调节发力对冲外需放缓的效果，同时国内房地产支持政策的影响也很重要。
